1976年股东信学习笔记：买入股票的四要点

1976年，时年巴菲特46岁。

1976年，我国接连痛失周恩来总理、朱德委员长、毛泽东主席三位伟人。

历史背景

国际：

1976年5月28日，美苏和平利用地下核爆炸条约签订。

1976年7月4日，美国隆重庆祝独立200周年。

1976年7月17日，第21届奥运会在蒙特利尔举行。

1976年7月20日，海盗1号在火星着陆，并发回照片。

1976年10月12日，世界上最大的清真寺奠基仪式在巴基斯坦首都举行。

国内：

1976年1月8日，周恩来逝世。

1976年7月6日，朱德委员长逝世。

1976年7月28日，唐山大地震。

1976年9月9日，毛泽东逝世。

1976年10月6日，粉碎“四人帮”。

题外话

人生所有的努力，就是为了让自己面临选择时，有能力选中大概率正确的那个选项。

巴菲特买入邓普斯特农机公司、伯克希尔、布法罗新闻报、华盛顿邮报、所罗门兄弟公司、通用再保险等案例。

邓普斯特公司，让巴菲特认识到，企业家的社会责任，虽然你可以控股一家公司，通过控股后对公司进行优化调整，但是也造成了人员的裁员，自己在当地的形象大大受损，而巴菲特是个很注重名声的人。一个好名声需要很多年的积累。

伯克希尔，巴菲特和芒格通过30年的努力，才把它调了个个。其间所花费的时间和精力，我们普通人很难体会个中滋味。自己在做实体的过程中，也是能理解一二。几十年的经验，值得我们好好的学习。

布法罗新闻报，买下以后，大约花费了5年，其间面临，对手的杀价，工会的抵制，官司缠身等等，乱七八糟的事情一大堆，而且还是持续5年多，熬死了对方，才得到了巨额的回报。试问我们自己能不能坚持下来？

华盛顿邮报，巴菲特买入的时候，虽然是买的便宜，但是买入以后，价格继续的下跌，持续了将近3年以后才盈利，但是后来也是取得了超额的回报。

所罗门兄弟，所罗门兄弟公司，巴菲特是发行一次债券的时候，跟它们扯上的关系，后来入股，结果由于该公司的原因，导致差点倒闭，紧急情况下，巴菲特给顶上去了。如果不是巴菲特临时出任公司的董事局主席，并动用朋友及各种资源，使得所罗门兄弟妙手回春。但是这也给巴菲特好好的上了一课。买入公司，需要注意。别把自己给顶上去了。没那个必要。

通用再保险，是发行股份进行的收购。同样类似的还有德克斯特鞋业，也是发行新股进行的购并。但是德克斯特鞋业的结局非常烂。

通用再保险，金融衍生品的后续影响，给巴菲特造成了重大的损失。当时伯克希尔的股价也不低了，巴菲特可能也存在着卖出的想法。

1976年学习小感想

1、别人冲得猛的时候，我们比较保守，别人冲得猛搞得歇菜了，然后我们就胜出了。

2、我们认为所投资公司的业务发展是最重要的。股票价格的变动不是最重要的。我们更关心股票背后的公司业务发展。

3、我们基于公司的长期表现进行投资，并会持续考虑收购整个公司所需要考虑的因素。

4、买入股票的四要点：

第一，对公司有利的长期经济因素。

第二，德才兼备的管理层。

第三，如果整个企业收购的话，价格有没有吸引力？

第四，我们所熟悉的行业，我们能判断其长期的经济特征。巴菲特说的第四点也就是我们后来说的能力圈。

5、我们打算长期持股，但有时我们也做短线投资，比如说哪个公司，他举了个例子。所以从这一点看出来巴菲特不是个死板的人，也不是个刻舟求剑的人。我们今天学巴菲特，学习他，也是面临我们自己的工作、生活、投资中也不要做死板的人，也要因地制宜、因时而化、随机应变。

正文

一九七六年开篇致伯克希尔哈撒韦公司的全体股东。

经过两年的惨淡经营，一九七六年的经营业绩大幅改善。巴菲特看样子心情在一九七六年过去之后好很多。

他说在去年我们表示保险承保的进度将决定我们的收益大小，事实证明盈利甚至超过了我们的最高预期。巴菲特非常高兴。

他说这在很大程度上是由国民赔偿公司的CEO领导的出色团队努力成就的。也就是一九七六年这一年，盈利大幅地超越了这个巴菲特的预期。

事实也是我们开篇讲的，一九七六年巴菲特是创造了创业以来到今天为止，今年九十岁了，到今天为止最高的回报率。他说以美元计，我们的营业利润达到了一千六百零七万美元，或者换算为每股盈利就是十六点四七美元。

尽管这是一个创纪录的数字，我们仍然认为股权回报率，也就是ROE是衡量财务业绩的更重要的指标。是说一九七六年ROE是百分之十七点三，略高于我们的长期平均水平，高于美国的工业平均水平。

一九七六年我们取得的资产回报率是百分之十七点三，但是这远远低于我们在一九七二年取得百分之十九点八的创纪录的水平。

他接着展望了下下一年，也就是一九七七年，考虑到所有可能的不利因素，目前我们预计一九七七年的净收益可能会有所改善，但是股权回报率，也就是ROE可能比一九七六年要稍低一点。

谈到纺织业务。他说一九七六年我们的纺织部门营业业绩很惨淡，无论是销售利润率还是资本回报率的衡量，总之业绩都很差。部分的原因由于这个行业没有达到前一年的预期，当然我们有自身的不足，去年新购并的公司营销和产能没有很好的匹配，对机器和员工的能力判断不当，导致了不利于我们的成本的上升。

他说肯一直很努力，就是伯克希尔纺织业务的CEO肯一如既往很坦诚地汇报了一些问题。并努力地纠正错误，他乐于合作，即使在经营环境非常困难的情况下。

实际上巴菲特这个人说实话是很有感情的。肯蔡斯实际上比他年纪还要大个几岁，大概可能是五六岁还是七八岁。

巴菲特当年买这个公司，其中很重要的原因，看中肯是个踏实的人。他在买之前，肯是一个副总裁，就是副厂长，他买下来之后就把肯提升到总裁了。这个人一直都是很踏实，也很努力，但是无奈，纺织业务江河日下，不是一个人可以改变的。

虽然一季度会亏损，但是我们预计一九七七年纺织业的盈利会超过一九七六的水平。

他说尽管目前结果令人失望，但是我们依然在继续寻找发展纺织业务的方法。

他说目前我们正在考虑一个中等规模的收购。看见没有，巴菲特还是不死心，还是在纺织业务上在寻求继续的收购。

他说尽管我们应当承认纺织业无法提供一个较高的投资回报预期，但是我们恪守社会责任，因为它是当地新贝德福德和曼彻斯特这个地区最重要的雇主。

伯克希尔的纺织业务在当地可能是最大的一个雇主。如果他倒闭了或关门，很多人会失业。所以巴菲特在这里也首次提到了自己的社会责任。

这段经历跟那个以前买登普斯特农机公司有关系，那一次巴菲特遭到了当地人民的痛斥，他心里留下了很大的阴影。

接下来讲了一下保险的承保业务，他说伤亡保险公司从一九七五年的灾难中反弹了一点，因为加息最终超过了残酷的成本的上升。

他说初步的数字显示我们拥有的财险和意外险公司，一九七六年的综合赔付率是一零三，七五年就上一年度是一百零八，也就是七六年的赔付率比七五年有了比较好的改善。

承保的盈亏平衡就是百分之一百，一百就是平衡点，百分之一百零三就是亏，越高亏得越多，所以这七六年是一零三，七五年是一零八，已经有所改善了。其他的车险公司赔付率也有所下降，其他的是从一一三下降到一零七。总之要比伯克希尔旗下的公司要差很多。

他说我们自己的车险公司整体业绩的改进更有戏剧性，我们那个综合赔付率从一一五下降到九十八点七，那这很厉害。

他说我们保险业务最重要的业务是国民赔偿公司的传统车险和一般责任险，今年业绩非常的好，巴菲特很高兴。实现的利润显著高于行业的平均水平，这主要归功于两个总监，一个总监负责承保方面的，一个总监负责索赔方面的，归功于他们的出色的工作。

国民赔偿公司的承保数量在一九七六年期间迅速增长。竞争对手终于对过去的利率不足做出了反应。巴菲特就讲了一段世道的艰难和波折。

总之他的意思是这样的，别人冲得猛的时候，我们比较保守，别人冲得猛就歇菜了。然后我们就胜出了，大概就是这个意思。

他说再保险业务的承保也滞后于直接业务的改善，当再保险定价出现错误时，其效果延续的时间比直接承保类似的错误还要长。

实际上这段话读起来，包括下面的话大家也不是很懂的，他就提到George Young，是这个业务负责人，是一个很出色的优秀的经理人，他通过不断地努力使承保业务达到有利可图的目标，总之他做出了很大的努力。

但是短期来看，再保险业务不会有太大的发展。这个意思就是再保险业务，再保险叫reinsurance，再保险是给保险公司提供保险的保险业务。再保险业务出现错误定价比直接的保险出现定价，那要花更多的时间来显现出来，因为它传递时间有滞后性，大概就这样。

他还提到了下面的一个业务，叫Home State保险公司。在这个总裁的领导下继续取得了实质性进展，进展不错，赔付率从上一年度的一零八下降到七六年的一零二，下降很多。这个旗下的历史最悠久、规模最大的内布拉斯加财险公司的业绩中最好的一个。

在这些公司中赔付率最低，子公司的赔付率是最低，达到九十四点四。就是一百算是平衡点。九十四点四那就很好了。

他说这样的话我们可能估计晚些时候会成立一家新的Home State公司。

最后一段，总得来说，我们预计一九七七年保险业务会有不错的业绩。目前的承保量很高，而且费率可以保持承保的盈利。

他说长远来看，保险行业有很多不利的因素，特别是车险业务，它看起来极受公司控制外的政策和社会因素引发的定价和管理问题的影响。实际上巴菲特也是在一边成长一边学习。

一九七六年他已经是四十六岁了，保险业务他也认为是很复杂的，就像我们今天研究保险业一样。

接下来这块，他提到保险投资，这一块实际上是巴菲特更关心的。

他说一九七六年，对可投资资产的更高的保费收入和更好的盈利运营之下显著的增长。也就是说保险业务不错，可用于投资的钱也就更多了。读这些书，大家之所以觉得费劲，因为读这些书必须在非常安静、头脑冷静的情况下去读，还一边读一边琢磨，才能明白他的意思。

一九七六年随着可投资资产在更高的保费收入和更好的盈利之下的显著增长，实际上就是一九七六年保险业务越来越好，收的钱越多，可用于投资的资产也就越来越多了，就这个意思。投资收入从八百九十万美元上涨到一千零八十二万美元。

他说在最近的报告中，我们注意到我们的债券账户未实现贬值，就是还没下跌。债券实际上是一方面，更重要的实际上是股票，也就是权益类。

他说去年我们预计一九七六年会实现资本收益。

他说事实上我们在一九七六年获得了主要来自股票的投资达到九百九十六点二万美元，这是税前的收益。一九七七年估计还能实现差不多。

他说我们目前的股票投资组合中有一大笔的未实现收益，也就是账面的浮盈。而前几年我们有大笔的未实现亏损。

巴菲特说我们现在投资中有一大笔没有卖出的浮盈。几年前，同样的组合账面是发生巨大的亏损。所以我们依然认为每年发生的市场波动相对而言是不重要的。

他说一九七六年年底的时候，我们账面浮盈达到了四千五百七十万美元，这是个非常巨大的数字。

他说我写这封信的时候，写这封信也就三月份至三月二十一号，下降了五百万美元。但还是很显著。

接下来说，我们认为所投资公司的业务发展是最重要的。股票价格的变动不是最重要的。我们更关心股票背后的公司业务发展。

他说：一九七六年我们对所有的投资公司的优秀业绩表示满意，如果公司未来几年业绩继续如此出色的话，我们肯定能从这些股票投资中获得丰厚的回报。每年的股市波动是无关紧要的。

他接下来提到了一九七六年十二月三十一号，也就是年底，持有市值超过三百万美元的股票。他提到了九只股票，这九只股票的持有的市值达到了五千八百万美金，再加上其他还有一千六百万美元，总共权益类的资产上就达到了七千五百三十九万美元。

接下来说了一段话，这段话实际上就是我们后人比较熟悉经常读到的关于股票投资的一个要点。

巴菲特说你会发现我们持有的股票相对比较少，这就是我们说的集中投资。

他说我们基于公司的长期表现进行投资，并会持续考虑如果收购整个公司所需要考虑的因素。这就是巴菲特跟普通炒股的人考虑的不太一样的地方。

我们普通的人老觉得自己钱少，反正我们也就是买股票玩一玩，我们再认真的话也买不下整个公司。巴菲特不是这样的，巴菲特从半个世纪之前他买股票的时候，他的出发点他就在想，出这个价钱，我们如果以这个价格去收购整个上市公司，要考虑哪些？

他列了四点：

第一，对公司有利的长期经济因素，就是这个公司长期有什么优点、优势？

第二，德才兼备的管理层，管理层的管理团队要有能力又诚实。

第三，如果整个企业收购的话，这个价格是不是有吸引力？所以你看巴菲特还提到价格，巴菲特对于价格的看重，实际上也是他错过整个互联网时代的很重要的一个原因。不能说是整个，但也差不多吧。就是巴菲特这十年没有跑赢，说实话跟这个也是有关系的，因为他老是认为高高在上的股票的价格过高了。

第四，他说我们所熟悉的行业，我们能判断其长期的经济特征，也就是巴菲特说的第四点就是我们后来说的能力圈。就是你是不是搞得懂。

他接着说，寻找到符合我们标准的公司实际上是很困难的。其实都满足这上述四个条件是非常不容易找到的，这也就是为什么我们喜欢这种持股的原因，我们无法找到一百只满足我们投资标准的股票，所以我们好不容易找到了，那么就应该大量的持有它。

他说我们觉得集中持有少量我们已经确认有吸引力的股票是非常令人舒服的，所以这点非常重要。

下面说的这段话也挺有意思，他说我们打算长期持股，但有时我们也做短线投资，比如说哪个哪个公司，他举了个例子，所以从这一点看出来巴菲特不是个死板的人，也不是个刻舟求剑的人。所以我们今天学巴菲特，学习他，也是面临我们自己的工作、生活、投资中也不要做死板的人，也要因地制宜、因时而化、随机应变。

他下面又说了一段银行业务，刚才说的这段比较精彩的是保险的投资业务。

关于银行业务，他当然说一样，伊利诺伊银行在那个CEO的引导下一直做得很出色。他还举了个例子，他说格里夫兰国民城市公司拥有真正出色管理的银行。在一个广告中写了一段话，一九七六年我们的平均资产收益率为百分之一点三四，我们相信这是所有主要银行公司中最好的水平。

巴菲特说，有一哥们做了广告，说我们资产回报率是百分之一点三四，我们相信这是银行业最好的水平。的确是这样，这个水平是不错的，总资产回报率也就是我们说的ROA，也就是我们的ROA是一点三四，也很不错了。

但巴菲特接着说，我们的这家银行比他们还要好，而且好不少，高出百分之五十，我们这个伊利诺伊银行平均的资产收益率大约百分之二，那这很厉害，别人一点三四都已经是最好的了。巴菲特这个ROA是百分之二。总之巴菲特是很高兴。

巴菲特接着写到控制成本是银行成功的最重要的因素。

他说我们这家银行的雇员数量仍然保持在一九六九年购买它时的水平，也就是巴菲特一九六九年买这个银行的时候，当时多少雇员，现在还是多少雇员。

接下来他讲了一段蓝筹印花的事情。他说到一九七六年，我们增加了蓝筹印花公司的权益，到年底之前持有该公司百分之三十三的流通股。

其他事项。他说最后我们希望在合适的时候对多元零售公司进行合并。事实上是之后他们的确是进行了合并。

一九七五年、一九七六年巴菲特致股东的信里边一些重要的事情和熟悉的话语已经开始慢慢出现了。

一九七五年，巴菲特说股市的波动对我们来说并不重要，但是公司的经营业绩是非常重要的。也就是价格不重要，基本面最重要。

另外就是一九七六年，伯克希尔的权益增长百分之五十九点三，是巴菲特投资历史上最光辉耀眼的一年。

很多我们身边的股神，动不动一年回报百分之三十、五十、三百、五百，但是问题是不是持续的回报？所以一个人长期持续的回报要远远重要于短期运气的带来的回报。

一九七六年提到了购买公司的几点要求，这也是历史上的重要的事情。

还提到我们保持纺织业务，虽然它的回报率有限，但是我们希望尽到自己的社会责任。所以一个企业家做到一定水平之后，考虑自己的社会责任会更多一点。

他还提到一九七三年和七四年账面亏损达到了一千七百万美元，这个是很严重的很重大的心理负担。那么两年之后，账面盈利四千五百万美元。两年之间差距从浮亏一千七百万美元到账面盈利浮盈四千五万美元。这个例子告诉我们，不能忍受短期账面亏损的人不适合投资。

我现在告诉大家，一九七一年年底的时候，伯克希尔的股价是七十美元，一九七二年年底的时候，伯克希尔的股价是七十三美元一股。

那么七三、七四年遭到打击，七五年反弹，实际上到一九七五年年底的时候是三十八美元，也就是说你在一九七一年买了伯克希尔七十美元，过了四年之后是三十八美元，也就是四年之后你还跌将近一半，七十美元到三十八美元。这个时候你还认为伯克希尔有戏，你还相信巴菲特有钱？