格力电器可以炒股吗

"华尔街教父"格雷厄姆曾说过：投资者与投机者最实际的区别在于他们对股市运动的态度上，投机者的兴趣主要在参与市场波动并从中获取利润，投资者的兴趣主要在以适当的价格取得和持有适当的股票。这一点，套用在近期股价波动的格力电器身上，也不为过。在2019年7月30日格力电器发布公告《关于股权分置改革剩余冻结股份解除冻结》，标志着格力的"混改"又进一步。但与此同时近期市场不断传闻格力电器中报暴雷的负面消息，虽然只是臆想，但貌似事出有根据，因为造事者从今年一季报格力VS美的之对比，从中比对出了格力落后美的的迹象，因为对中报进行负面评估。本文抛开这些造事不嫌事大的人的消息面，原原本本的从格力本书、空调行业本身，以及对比美的，来分析出当下正逢国企混改，且业绩下滑的格力电器，是否具有短期6-12个月以及长期1-3年的投资价值。鉴于作者愚钝，不足之处还请各位之处，不甚感谢。

1格力电器混改又进一步

7月29日消息，格力电器发布公告称：股权分置改革剩余冻结股份解除冻结手续已办理完结，完成后格力集团所持公司股份不存在被质押、冻结、拍卖、设定信托等情形。

让时间倒回到7月25日，当晚格力电器发布公告：拟申请解冻股权分置改革中"剩余500万股"冻结股份。

这是继一个月前（6月26日），格力电器在2018年年度股东大会，审议通过了《关于控股股东申请终止剩余股权激励计划的议案》后，再一次就公司控股权转让公开新进展。

自今年4月初，格力集团放出拟转让格力电器15%的股份之后，格力电器为了顺利完成混改，开始不断清理2005年股权分置改革遗留的问题。

此次涉及的遗留问题——500万股剩余股权激励，最早要追溯到2005年12月，彼时，格力集团曾在格力电器的股权分置改革中承诺，将从其所持有格力电器的股份中划出2639万股的股份，作为格力电器管理层股权激励计划的股票来源。

在格力电器原管理层达成了2005年-2007年的业绩目标后，格力集团履行了向公司管理层出售2139万股的承诺。但随后长达十多年的时间里，格力集团尚有剩余500万股的激励承诺一直没有履行。

根据格力集团出具的关于业绩考核及管理层股权激励的承诺内容，剩余500万股的激励方案由董事会另行制定。

鉴于剩余500万股的股权激励计划已无法继续实施，承诺人格力集团申请终止剩余股权激励计划，相关议案在6月26日通过股东大会表决。

目前，这剩余500万股一直处于临时保管并冻结的状态，但随着格力电器多年的转增、送股等原因，这部分股份已经调整至5062.5万股，占公司总股本的比例为0.84%。根据格力电器7月25日晚55.12元的收盘价测算，其对应的总市值高达27.90亿元。

近期，格力集团拟申请解除该部分股份的冻结。在此之前，格力集团已经选定了本次股权转让的中介机构，并与格力电器就后续商标使用问题签订补充协议。

这意味着：格力电器混改又进一步，就控股股东格力集团的"退出"铺路。我们来看目前格力电器股价所处的价位，判定在混改进行时的格力其内在价值和股价所显现出来的差值是否具有短期或者长期的投资价值？

目前格力的股价处于本年度下跌之后的盘整阶段，从二季度至今但从技术走势来看：格力的股价处于震荡盘整的箱体中，箱体的支撑价位是50元附近，压力位为58.8元附近。纵观格力从今年一季度的翻倍涨幅，到4月下旬的高位回落，其股价一直处在54元的震荡中枢波动。这在超短期来看，是没有投资的价值的，但是从短期（6-12个月），乃至长期（1-3年）来看就不可小觑，因为格力作为白电龙头，其投资的价值，除了估值之外，重点要分析"周期"对其的影响！

正所谓：格力的长期收益，是赚经营的钱、分红的钱；短期收益，是赚周期的钱、估值的钱和市场风格的钱。鉴于此，本文从估值、周期、当前价位的三个角度，分别分析格力在当期价位是否"买点"已现，如果格力的估值和周期合理，那么什么价位买入，才能捕捉到格力的最佳买点，从而赚取短期和长期的钱？

2周期因素才是影响成基本面巨振的核心

首先我们先来看格力电器从1996年至2008年期间，统计的"营业收入及增速"的柱状图和折线图。

我们从图表中可以发现：2000 年后，格力收入端增速一共呈现 4 次下行（分别用灰色圆圈标记出来），表现出明显的周期性特征，与每隔 3-4 年的宏观经济周期极为吻合。

其次，那么宏观经济周期中，有哪些周期因素会影响到期空调主营业务的需求呢？综合券商给出的研究报告资料，可以归纳总结出以下3点：

（1）长期：看空间；

（2）中期：看升级、更新（耐用品周期）；

（3）短期：看地产、库存、收入、成本等周期因素外加天气、政策等非周期因素的共同作用。

那么短维度看，周期因素与升级因素谁是造成基本面巨振的核心呢？

正如 2016-2018 年系统性风险之前，格力股价涨幅 3.6 倍，估值翻番，就是源于地产旺销、补库存、天气三重因素共同催化带来业绩弹性，以及资金对白马追捧带来估值弹性。而 2018 年格力发生的超预期下跌，则是源于周期红利的消退，加上估值中枢大幅上移之后的理性回归。

笔者倾向于周期因素才是根本：

先有地产销量高峰及财富效应带来空调销量的历史峰值，才有后期基本面下行的直接因素：一是地产步入衰退；二是社零&消费信贷全面趋缓；外加贸易因素致外需不明。

3解构周期，可以跌到多深？

首先我们先来回顾"上市至今格力收入、净利与同比增速"这张对比图，从中我们不难要思考一个问题：在这重要的历史增速图中，几轮低点格力电器业绩如何？估值顶底其又如何？

所以，我们需要用放大镜看每轮周期细节，解构周期，格力可以跌到多深?

（1）维度一：股价跌幅分析

4 次大回调周期，内销跌幅-5%~-10%致最大股价跌幅从 30%~65%不等，剔除业绩

影响，可见短周期内同样存在剧烈的估值波动，如 08、11 年估值大幅下行 30%~70%。

（2）维度二：PB/ROE 分析

格力 PB/ROE 极值水平 8.4 左右，参考近年加权平均 ROE 介于 30%水平，推算出

PB 低点为 2.55x，当前股价对应 PB3.4x，与 PB 的历史底部尚存距离。

（3）维度三：PE&股息率分析

从 PE 低点与股息率高点的对应关系分析，参考 2015 年后格力分红率中枢 70%以

及股息率极值7%，推算PE低点10x，在假定2019年盈利中枢290亿情况下（+10%），

对应市值底部为 2900 亿，当前股价 PE12x，与历史底部尚存空间。

通过以上对比分析我们可以得出信息，在宏观与地产周期冲击下，格力在 2005、2008、2011、2015 年纷纷回调，并且将几次行业环境变化对应到股价涨跌上可以得知：

1）地产和经济政策的收缩大部分会在一定滞后期内传导到空调，对业绩造成不同

程度的冲击；

2）周期因素通过"业绩+估值"机制传导到股价涨跌，ROE 定估值基础，而收入

和利润增速影响估值弹性；

通过综合客观对比对格力的股价跌幅、PB/ROE、PE&股息率的三个维度，本段得出小结结论如下如下： 因PE10x、PB2.55x、市值 2900 亿是一定假设下底部区域的参考，所以在最悲观情况下，当前的估值距历史底部仍有下行空间。也就是说还没跌透！

此外，我们结合周期性与成长性分析得到的结论：格力的长期收益，是赚经营的钱、

分红的钱；短期收益，是赚周期的钱、估值的钱和市场风格的钱。

4当前是否"买点"已现？

好股票未必能时刻带来投资收益，参与时点依然重要，对格力的解构引发本文对几个问题的深入思考：

周期和增速的问题？

增速和估值的问题？

估值贵和便宜的问题？

行业增速真的重要吗？

联系上文：周期因素通过"业绩+PE"的影响机制传导到股价涨跌；长周期看格力市值与业绩增长几乎一致，但短周期内同样存在剧烈的估值波动，并且，格力估值与空调增速存在强相关性（增速影响估值弹性）。

投资思考：对于格力，什么才是好的买点，当下买点已现了吗？

统计格力上市至今的相对收益/绝对收益，不难发现一定共性：

投资收益率相对较好的年份：2007、2009、2012-2013、2017

投资收益率相对较差的年份：2008、2010、2014、2018

共性在于：2007、2009、2012-2013、2017 同处盈利上行周期（表现为当年业绩全部高达 40-80%，处历史增速上限区域）、兼有估值抬升助推收益（表现为当年估值有 182%、73%、20%、25%不同幅度抬升，而启动前估值基数均处于中低水平）；

再者，我们取十年中 PE 最低 3 年——2011、2013、2014，观测到第二年股价涨幅表现为 51%、19%、27%（高收益年份），反之取 PE 最高 3 年——2009、2010、

2017， 观测到第二年股价跌幅分别为：-4%、-3%、-18%（低收益年份）。

据此推导：格力潜在收益率取决于对后市的盈利预期+估值的相对位置；换言之，最佳买点是在周期出现拐点从而估值压制因素即将消除，方法，是捕捉长期稳定成长下的周期拐点信号。

回到本文开篇主题"对于格力，什么才是好的买点，当下买点已现了吗"，我们就当前格力的周期、估值、股价，来得出当前点位是否值得买入，在短期（3-6月），乃至长期（1-3年）是否具有盈利空间：

当下买点已现了吗？

首先，我们先回顾最近 2 次高收益期（2012 年、2017 年），总结格力当时分别迎来什么

拐点？以此来论证"当下买点是否已经出现"：

1）2011 年市场大幅回调，家电估值处历史底部区域

2）2012 年初地产低迷、以旧换新退出导致空调形势严峻，但 9 月起销量触底回。2012Q3 格力业绩超预期。

原因分别有：上年度低基数、库存去化、空调节能补贴、原材料价格回落助推毛利率上行

3）2015 年基本面和股价均处低谷，格力动态估值最低跌至 7 水平

4）2016 年格力空调营收+5.22%、美的空调营收+3.6%，相比 2015 年的断崖式下跌有所恢复但仍未达到 2014 年水平

5）2017 年地产红利滞后释放、渠道补库存多重因素推动下，空调重回两位数高增长

反观 2019 年，去库存之下市场质疑空调业需求能否回暖，但同样也能发现一些

积极因素：

1）2018 年下半年低基数，上半年空调双位数增长，Q3 起断崖式下跌造成下半年基数偏低

2）2018 年估值大幅回落，格力 PE 同比下降 43%，再度回至 8 水平

3）2019 年多因素叠加下内销有望止跌回升，包括：一 2019 年旺季后库存压力有望缓解、二家电政策有望出台增值税下调、原材料回落有望助推利润水平

结束语

结合全文对格力电器的历史数据研究，针对我们的主题"对于格力，什么才是好的买点，当下买点已现了吗"，本文得出可实操的准确结论如下：

1. 从历史情况看格力，近十年公司PE中枢基本维持10倍左右，高点出现在 15倍；PB几乎徘徊在3倍左右，除却大牛市普遍低于3倍。

从估值看，2018 年底 PE/PB处仅次于 2014 的第二低点，今年中期 PE/PB 已底部反弹 30%/50%（高于中枢）；

因而，此时但从格力的估值空间来看：其仍具有中短期的套利空间！

2. 如果我们假定格力2019-2020年维持15%复合增速，以10倍PE保守估算，对应到2020年底3500亿保守市值，那么我们可以得出结论：

当前格力电器的市值还有具 15-20%左右的增长空间。也就是说以格力当前的股价计算，目前格力电器五日平均收盘价位55元，则计算出其增长至的价格区间为：63.25元~66元。

如果暂时不考虑"国企混改"消息面的复合刺激，但从格力电器本身的行业周期、估值、当前股价的这三个角度考虑：在2019年底，格力电器的股价至少还有8~11元的套利空间。

当然，如果再把"国企混改"这一预期考虑进去，那么这个套利空间有可能扩大，有可能缩小。至于"国企混改"的利空消息，在接下来的文章中笔者会仔细分析，欢迎留言交流！

PS：投资有风险，买卖需谨慎。本文只是笔者自己的思考研究，不构成买卖意见。